2019年4月28日，长平经济论坛和上海高级金融学院（SAIF）在SAIF北京校区举办公开课，全国政协经济委员会副主任、国研中心原副主任刘世锦做主题为“宏观经济走势与新增长来源”的讲座，中非产能合作基金副总经理、对外经贸大学兼职教授温建东和华创证券首席经济学家牛播坤进行了评议。

三位嘉宾就宏观经济走势、新增长来源、供给侧改革以及去杠杆等问题发表了看法，并回答了现场听众的提问。长平经济论坛秘书长王长勇主持了本次活动。

以下为公开课实录综述，长平经济论坛秘书处整理编辑发布，未经发言者审阅。

刘世锦发言摘选  

■ 中国经济增长阶段转换，由以往10%左右的高速增长转向中速增长，在转换期可称之为中高速增长，背后是需求结构、供给结构、金融结构的依次转换

■ 理解合理增速是“稳增长”的前提。顺应而非抗拒规律，只有当实际增速显著低于潜在增长率时，稳增长才是有意义的。适当降低增长预期有利于稳增长

■ 货币财政可以使实际增长率趋于潜在增长率，但不可能改变潜在增长率。不要给宏观经济政策赋予其不具有的职责

■ 今明两年经济增长率仍可保持6%以上，此后中速增长平台可能会调整到5%-6%之间、或5%左右。中速增长平台形成后，根据国际经验，将可能持续10年乃至更长时间，从而为实现更长一个时期的发展打下重要基础

■ 中速增长平台上，有五大增长来源与相关改革：低效率部门的改进、低收入阶层的收入增长和人力资本提升、消费结构和产业结构升级、前沿性创新和绿色发展

■ 建设高标准市场经济，必须把自己真正的特色优势与计划经济遗留下来的、过渡性的、要改的东西区分开来，不能把后者当成体制优势加以固守

 
中国经济正面临多年未有的复杂局面，更需要从长远观点看短期问题，需要有长期分析框架。中国经济经历了30多年的高速增长后，2010年一季度开始进入减速轨道，如何解释中国经济减速？有观点认为主要受外部冲击，也有观点认为是周期性的波动。
 
刘世锦认为，这些都难以合理解释已经和正在出现的经济变动，分析这一问题的基本框架应是增长阶段转换，即中国经济由以往10%左右的高速增长，转向中速增长，在转换期可称之为中高速增长，但转换结束后就是中速增长。
 
过去八年，多数时间就是这一转换过程，速度变化的背后是需求结构、供给结构、金融结构的依次转换。

需求结构：历史需求峰值相继出现

需求结构最重要的变化是重要终端需求相继出现历史需求峰值，带动高投资回落并触底。过去30多年高速增长主要由高投资带动，带动高投资的是出口、基础设施和房地产投资，俗称“三只靴子”。房地产投资增量在2011-2012年左右达到峰值，基建投资增量的峰值出现在2016年，三大需求相继出现需求峰值。

供给结构：以去产能达到新的供求平衡
需求出现峰值后，与此相对应的供给结构、特别是以重化工业为重点的去产能，推动供给侧适应需求侧减速，达到新的供求平衡。2015年开始，中央提出去产能，当时由于供给侧调整缓慢，部分行业出现严重产能过剩，PPI连续54个月负增长，工业企业利润也长期负增长。
 
“去产能”的市场含义是在需求放缓的条件下，通过供给相对收缩，达到新的供求平衡，推动供给侧企业摆脱困境。通过去产能，2016年9月开始，PPI由负转正，部分大宗商品价格大幅上升；工业企业盈利明显回升，供给侧基本触底。
 
但是供给方面仍然面临一些挑战，比如低效企业的退出，上游行业产量和投资的行政性和市场垄断性的不当干预，利润在上中下游行业之间的非均衡分布等。

金融结构：金融与经济体系的深刻变革
需求和供给减速，必然要求金融降杠杆，而杠杆率变化的背后则是金融结构乃至经济体系的深刻变革。从国际经验看，杠杆率变动具有长周期特征，降杠杆可能需要十年或更长时间。中国开始对去杠杆的长期性、复杂性和艰巨性估计不足，去杠杆过程中出现一些问题，搞一刀切，导致一些地方资金链断裂。
 
降杠杆首先要稳杠杆，结构性去杠杆重点是国有企业、地方政府去杠杆。实践中，民营企业杠杆率本来相对低，由于缺少政府信用的支撑，反而遇到很多困难，甚至有些民营企业提出让国企收购以渡过难关。去杠杆还是要依靠市场化、法制化办法，慎用行政性办法，尤其要防止“一刀切”。
 
中国过高的杠杆背后有着复杂的体制机制政策问题，比如政绩评价机制、长久以来存在的地方政府和国企预算软约束等。降杠杆需要一场深刻改革，切实转向高质量发展，转变政绩评价机制，打破预算软约束，同时也需要金融创新，深化金融改革开放，打开更多为民营经济、中小企业和实体经济服务的通道。有效利用国家信用，可考虑增加发行低成本长期建设国债，为政府公共产品和服务提供资金支持。
 
牛播坤认为，在结构性去杠杆过程中，不能将政府债务与个人债务、企业债务简单类比，最大的不同是政府没有生命周期，可以永续存在，只要保证相对低利率和流动性即可。但目前中国地方政府隐性债务主要是通过信托、影子银行来举借，成本很高，保守估计在10%左右，这使得债务雪球越来越大。
 
化解地方债务不能要求清偿，这是不现实的，此前文件要求地方政府在五到十年内化解存量隐性债务，这是不理性的降杠杆行为。地方政府债务问题形成背后更多是财政原因，核心是中央与地方财力、事权等关系没有理顺，本身就是结构性问题，不是市场化形成的，也不能用市场化手段化解。
 
牛播坤称，降杠杆过程中，各个经济主体是关联的，很难结构性去掉地方政府和国企的杠杆，而民营企业不受伤害。去年最先出问题的民营企业是公用事业类企业，其付款方是地方政府，国有企业上下游也都是中小企业，结构性去杠杆过程中，如何把风险隔绝开需要艺术。 

触底并不意味着大幅反弹
刘世锦表示，需求结构、供给结构、金融结构的相继调整，是增长阶段转换的三部曲，体现了经济转型的内在逻辑。随着需求结构、供给结构的初步调整到位，2016年三季度中国经济第一次触底，开始进入中速增长平台。但触底将是一个复杂过程，需要多次验证。
 

中国GDP2016年三季度第一次触底：

 
“触底反弹”一度成为较强期待，也出现了不同类型新周期的说法。事实上，不会出现大的“V型”或“U型”反转，更不可能重回高增长轨道。进入中速增长平台，主要是由于潜在增长率下降，符合规律，也为东亚成功追赶型经济体日本、韩国、中国台湾等的经验所验证。
 
刘世锦表示，潜在增长率下降是由可利用技术减少、重要产品历史需求峰值出现、人口和劳动力结构变化等引致的。近年来中央特别强调就业问题，稳增长是为了稳就业，最近几年中国就业没有太大问题，2012年劳动年龄人口总数、2018年就业人数总量开始下降，而经济新增量逐年加大，所以就业压力不大。事实上，劳动力总量下降是经济减速的原因之一。
 
判断增长速度高低要与所处增长阶段潜在增长率挂钩，高速增长阶段7%是可能是低速度，中速增长阶段5%以上就是高速度。
 
尽管中国经济增长速度在逐步下降，但每年经济新增量仍然是世界上最大的，2018年的新增量相当于澳大利亚的经济总量。由于经济基数增大，速度下降成为必然。假设2019年增长6%，剔除价格因素后，放在2000年，这一增量相当于增长30%，放在2010年，相当于增长11%。所以，不要对中国经济进入中速增长平台感到悲观，实际上新增量相当大。中速增长平台形成后，根据国际经验，将可能持续10年乃至更长时间，从而为实现更长一个时期的发展目标打下重要基础。
 
温建东从国际收支的角度论述了经济中长期将回归中速增长。据国家外汇局数据，2018年中国经常项目实现顺差491亿美元，同比下降74.8%，经常项目顺差与GDP之比为0.4%，而2007年这一比值一度达到10%以上。说明经常项目顺差趋于平衡，也给增长带来另外一个约束，如果经济增速要超过潜在增长率，从资金方就需要借外债。高增长要有高进口倾向，经常项目顺差要减少，甚至可能由顺差转逆差，或者逆差逐渐扩大。从这个角度来说，中国经济再次回到高速增长也是不可能的。
 
温建东认为，中速增长不会妨碍稳就业的目标。近年来中国经济增长很大程度来自第三产业，制造业有规模效应，产能扩大一倍，就业可能不需要扩大一倍。但服务业往往规模效应没那么明显，就业吸纳能力比制造业强，因此经济增速放缓，但不会危害稳就业的目标。


 
2019年一季度，中国GDP同比增长6.4%，3月工业增加值同比增长8.5%，工业企业利润同比增长13.9%，均超出市场预期，如何看待当前的经济形势？
 
刘世锦研究团队的模型预测，2019年前几个月，中国GDP将呈回落态势，年中前后将会有一个回升，但到年底还会回落，中速增长平台的重心会有所下调。贸易摩擦、基建投资、出口走势、预期调整等，都会在不同程度上影响短期经济走势。
 
刘世锦经过调研发现，3月经济超预期，可能与4月开始增值税降低税率有关，有些企业提前增加采购，以便获得更多进项税抵扣。“我宁愿把3月的增长说成是政策扰动，正常的话，3月还是回调，5月开始回升，到11月左右达到高点，然后再往下走。波动并不是很大，在6.3%-6.6%之间小的波动。”
 
其中，工业增加值近期将出现回升，到八九月份达到高点，年底还有波动；服务业的回升将略晚一些，11月左右达到高点，然后回落。PPI近几个月相对平稳，下半年会有回升，工业增加值和PPI高度相关，只要PPI为正，企业基本是盈利的。

2019年经济走势预测：

  
刘世锦强调，不要过于关注某个月份数据的波动，经济增长6.4%就认为形势大好，增长6.1%、6.2%就认为经济下行压力较大，0.2个百分点有那么大的作用吗？在过去几年0.1个百分点最多就是900亿元，而正常情况下，统计局统计误差两三千亿很正常，不要太在意零点几个百分点，统计误差就包含了，更多还是要看结构。
 
总的判断，今明两年经济增长率仍可保持6%以上，此后中速增长平台还会有所回落，可能调整到5%-6%之间，或5%左右。
 
牛播坤也持同样判断。她认为，经济并没有太大波澜，预期的波动比真实数据波动更大。去年四季度，市场对今年上半年经济异常悲观，实际上，今年上半年没有预期的那么差，下半年也不会像3月数据显示的那么好。
 
牛播坤认为，从一季度数据看，经济韧性比预期强，韧性主要来自于地产投资。由于流动性紧张加限价政策，2018年地产出现了新开工很高、施工和竣工跟不上的背离，今年流动性改善、部分城市取消限价后，春节后房地产施工大量推进，预计将支撑房地产投资一直到三季度。
 
但财政基建的前倾不可持续。一季度财政支出超过收入4900亿元，中央对今年一季度经济比较担忧，财政支出提前投放，“两会”前下达了地方专项债、一般债的新增限额，若按一季度的收支差额，全年赤字率就会超出年初目标，所有预计财政是不可持续的。考虑到降税、财政支出前倾、春节效应的累加，工业增加值在3月已经达到年内高点，制造业投资则比市场预期要差。全年经济将是小N型走势。
 
对未来的政策走向，刘世锦强调，理解合理增速是“稳增长”的前提，要顺应而非抗拒规律。只有当实际增速显著低于潜在增长率时，稳增长才是有意义的，适当降低增长预期有利于稳增长。货币财政可以使实际增长率趋于潜在增长率，但不可能改变潜在增长率，不要给宏观经济政策赋予其不具有的职责。中速增长平台形成后，根据国际经验，将可能持续10年乃至更长时间，从而为实现更长一个时期的发展打下重要基础。


刘世锦认为，支撑中国经济过去30年高增长的来源，比如出口、基建、房地产等，峰值期已过，虽然存量还是很重要，但对增量的贡献已经很小。未来中国经济新的增长来源主要来自以下五个方面：

增长来源之一：低效率部门的改进

低效率主要是因为市场准入不够，缺少竞争，要素难以有效流动与优化配置。比如曹德旺选择在美国办厂，原因是中国能源、物流、通信、土地、融资等五大基础性成本要高于美国一倍以上。除了少数由于资源禀赋原因，主要是因为相关行业不同程度的存在着行政性垄断。
 
再比如，城乡之间生产要素流动受阻，尤其是农村集体土地和农民宅基地无法进入市场，在助推城市房价的同时，更使农村错失了大量本可以获得的发展机会。最近几年同时推进城市化和乡村振兴，能够振兴的很多村庄就是在大都市圈范围内，距离核心城市之外50-200公里范围之内的村落，但城乡双向流动还有很多障碍，关键是要加快农村土地制度改革。
 
要提升这些部门的效率，一是完善产权保护，重要的是建立起稳定的法制保障环境，使各类市场主体的合法权益得到切实保护，不因偶然事件或具体政策调整而变化。
 
二是进一步推动国有经济战略性调整，要大踏步地从过剩产业、低效领域、其他资本更适合发挥作用的地方退出，集中到社会保障、公共产品领域中“卡脖子”的技术产品或产业、国家安全、环境保护等领域。
 
三是促进各类企业公平竞争，摘掉企业头上的所有制属性帽子。企业不再按照所有制进行分类，而是按照规模、行业、技术和商业存在形式等分类。
 
四是按照负面清单改革市场准入，突出重点，主攻打破基础产业行政性垄断、城乡生产要素相互流动、低效企业退出等难题。
 
刘世锦强调，一个行动胜过一打纲领。尤其要调动地方、基层、企业的积极性、创造性，鼓励先行先试，总结好的案例和经验，推动全局。

增长来源之二：低收入阶层的收入增长和人力资本提升

目前中国有3亿左右人口处于发达国家水平，这部分人群商品消费已经基本饱和，但服务性消费在快速增长。中国还有10亿人未坐过飞机，5亿人未坐上马桶，“拼多多”的发展显示，四线以下城市的消费相当活跃。如果中国低收入阶层的收入能有所提高，接近或达到中等收入水平，将会形成很大的需求增长空间，直接提供增长动能。
 
下一步首先要提高低收入阶层的收入，不能主要依靠转移支付，而是要提升低收入阶层的人力资本。人力资本严重不足，部分是由于从儿童营养保障到医疗、教育、就业等条件的匮乏，部分则由于诸多方面的机会不均等。提升低收入阶层人力资本的空间最大，经济和社会效益也显而易见。

增长来源之三：消费结构和产业结构升级

中国消费结构中，商品消费增长趋于平缓，包括医疗、教育、文化、娱乐、养老、旅游等在内的服务性消费进入快速成长期。产业结构中，产业分化、重组推动优势企业、优势行业的加快发展，高技术含量、高附加价值的行业比重上升。研发、设计、信息服务、物流等为制造业服务的生产性服务业，也要加速发展，生产性服务业上去了，制造业才能转型升级。
 
消费和产业升级，需要推动服务业对内对外开放，以对外开放带动对内放开，增强对中国产业和企业的开放自信。通过优胜劣汰带动产业升级，政府应创造各类企业公平竞争的环境，同时要推动不再具有竞争优势的企业退出，在财政、社保、银行、法律等相关领域进行必要改革和调整。

增长来源之四：前沿性创新

在创新方面，目前中国已从过去主要“跟跑”，转为部分“并跑”和少数领域“领跑”，在有些领域已进入“无人区”。前沿性创新较多集中于互联网、大数据、人工智能等数字技术领域，中国的优势体现在消费市场巨大、产业配套比较完整等，易于形成商业模式和实用技术，由商业模式创新拉动技术创新。最大短板是基础研究滞后，缺少新思想脱颖而出的自由探索环境。中国要真正要成为创新性国家，一定要有能批量产生一批诺贝尔奖级成果的环境。
 
实施前沿性创新战略，要坚持以企业为创新主体，由国家集中资源开展的创新项目，应聚焦于公共产品范围内的“卡脖子”问题。促进创新要素流动聚集，形成一批区域性创新中心和创新型城市，这些城市并非人为指定，而是在竞争中形成，主要取决于能否形成吸引聚集创新的体制政策环境，包括保护产权特别是知识产权，稳定企业家、科研人员的预期，促进创新要素流动，为创新提供全链条的金融支持等。

增长来源之五：绿色发展

绿色发展包括但不限于污染治理、环境保护，从绿色消费到绿色制造、绿色流通、绿色融资，再到绿色创新的完整的绿色产业链。绿色发展不是对传统工业化模式的修补，而是与之相竞争并可能获胜、更具优越性的一种新发展模式。不能把绿色发展看成经济增长的代价，甚至拖累增长速度，而是重要的消费新动能、创新新动能和增长新动能；不仅要做减法，更重要的是做加法和乘法。
 
实现绿色发展，需要将生态资本度量、核算、交易作为绿色创新的重要内容，逐步使生态资本与其他资本形态一样，能够按照市场经济的通行规则比较成本收益、优化配置资源。在成熟的生态资本核算方法实施之前，要借助财政、税收、价格和标准的手段，比如碳排放权交易、环境税等，尽可能将原本外部化的绿色发展收益和传统发展方式的成本内部化，使绿色发展有利可图，传统发展方式承担本应承担的成本。
 

这五大新增长来源，刘世锦指出有以下三个特点：

对制度质量的要求相当高，半拉子市场经济无法适应，必须下决心解决市场经济建设中的“卡脖子”问题，才能过好这一关。

虽然也会有一些热点，但像以往基建、房地产、汽车等大容量的支柱产业基本上看不到了，增量更多以普惠方式呈现。

增长大多是“慢变量”，很长时间的努力未必见到大的成效，“立竿见影”的情况不多了，对耐性、韧劲、战略定力的要求明显提高。

温建东评议认为，将这五大增长来源转化为真正的经济增长动力，需要设计精巧的机制。例如，满足低收入人群的消费需求，让5亿人坐上马桶，500亿就能买到足够的数量。但是，马桶下面是下水道，还需要污水处理设施，投入远超过500亿，目前北京地区也没有实现，这是否是有效需求，还需要探索。
 
再比如，低收人阶层人力资本的提升，流动人口进城后，教育成本是由所在地财政部门负担，会造成利益不均衡，可能需要中央来统一决策和设计，让地方有积极性在当地解决外来工子女教育问题。

 
中国目前面临的中美贸易摩擦、民营经济预期不稳以及转型期的诸多难题，都可以归结对市场经济的态度问题：停滞不前甚至后退，还是向前走。
 
刘世锦表示，这需要搞清楚改革开放以来中国取得巨大成就靠的是什么？是国家资本主义、国企行业垄断、计划经济色彩较重的发展规划和产业政策、政府补贴、不尊重知识产权甚至偷盗技术？还是建立和完善社会主义市场经济体制，使市场在资源配置中发挥决定性作用，坚持和扩大对外开放，保护产权特别是知识产权，在合法引进技术的同时加快推动创新？答案显然很清楚。
 
刘世锦认为，中国现阶段的市场经济是不完善的，是大半个商品市场、半个要素市场，下一步要建高标准市场经济，实行高水平对外开放。确立“双高”目标，不论是应对中美贸易摩擦和国际经贸规则变局，还是国内稳预期、提信心，都可能使局面豁然开朗，变被动为主动。
 
刘世锦强调，当务之急是落实十八届三中、四中、五中全会和十九大关于改革开放的要求，把这些要求落实到位了，中国就在建设高标准市场经济上迈出了很大的步伐。“一个行动胜过一打纲领”，切实加快推动国资国企、土地、金融、财税、社保等重点领域的改革进程。在改革的先后顺序上，城乡之间要素的流动，特别农村土地入市、农民宅基地流转，基础产业领域的改革，要尽量往前排。

 
统计数据显示，2018年，上海金融从业人员超过36万，仅占全市就业人员总数的3％。而相较于香港、新加坡5％，纽约10％以及伦敦25％的金融从业人员占比，上海金融人才尚存在较大缺口，难以满足金融业快速发展的需求。为了给上海国际金融中心建设培养国际化金融人才，上海高级金融学院与全球顶级的沃顿商学院强强联手，重磅推出了高金-沃顿高级金融管理课程（AFP），项目由高金和沃顿整合顶级师资力量，将融合国际前沿知识与业界实践经验，为学员构建兼具中国本土和全球视野的金融知识体系。

在SAIF众多知名海外合作院校中，沃顿商学院与SAIF合作多年，双方始终保持着师资共享、课程互认和学生交流。2018年5月，SAIF正式跟沃顿签了长期战略合作。2019年3月9日，高金-沃顿高级金融管理课程（AFP）发布会在上海举行，沃顿商学院院长和高金院长、项目主任都悉数出席，AFP项目的落地使得SAIF更好地服务于中国金融从业人士，可以说是应需而生。

AFP项目的学员将拥有沃顿商学院和上海高级金融学院的双校友身份，这是非常大的优势。从课程体系来说，AFP课程整合了两个学校最优的教育资源，邀请了沃顿最前沿的金融方面的教授，与高金众多优秀教授强强结合，将国际化与本土化做了很好的融合。AFP项目拥有最突出的三个特点：

1、全球化视野。为什么沃顿被公认为拥有全球化视野的商学院？沃顿商学院每年都会有来自全世界将近10,000余名高管去那里学习，它的课程体系也非常广阔，也正是因为这个原因，沃顿商学院有很多和世界各地高管接触的机会。

2、讲究科学实证。沃顿商学院是研究型的商学院，自己本身有20个研究中心，意味着对各个领域的研究都非常讲究数据化实证，得出的任何结论都是有科学实证作为基础的。沃顿商学院研究成果被世界引用最多，因为它研究结果有实际支撑。

3、为学员打造影响力。很多高管在沃顿商学院学习以后，会觉得对工作极有帮助，且对自身有着很强的冲击力。因为课程是讲究实证的，得到了学员的信服，以至于学员在工作当中能运用实际学到的知识，对所有金融从业者来说，是非常好的充电机会。